引言
2025年，全球稳定币市场正站在关键的十字路口——监管层的博弈与创新力量的碰撞，正重塑这个领域的未来格局。回望2021年，美国监管机构对稳定币的态度从最初的忽视转向密集讨论，当时围绕系统性风险、历史教训借鉴与监管路径的批评，为如今更复杂的国际协同框架埋下了伏笔。时至今天，美国正加速推进《稳定币法案》（GENIUS Act），试图以立法形式巩固美元稳定币的全球支付地位；而中国香港则借《稳定币条例》8月生效之机，探索离岸人民币稳定币（CNH稳定币）的试验可能。全球稳定币监管已进入“分区协同”的新阶段，本文结合历史脉络与当前实践，剖析监管框架如何在风险防控与技术创新之间寻求动态平衡。
一、监管转向：从国内分歧到国际协同
2021年，美联储内部曾因稳定币监管出现鲜明分歧——时任波士顿联储主席Eric Rosengren直言其系统性风险，而副主席Randal Quarles则呼吁为创新留出空间，这种理念碰撞为后续监管路径埋下伏笔。时隔四年，美国国会在2025年加速推进《稳定币法案》，核心在于将美元稳定币纳入国家支付体系，要求发行方持有国债等高流动性资产作为储备，并授权SEC对“证券性质稳定币”实施监管。这一举措被视为美元霸权向数字金融领域的延伸：据国际清算银行（BIS）统计，2024年美元稳定币跨境交易量已达4万亿美元，相当于传统美元跨境支付规模的15%，立法正是要将这一比例制度化。
与此同时，中国香港作为人民币离岸中心，正借《稳定币条例》生效契机，探索CNH稳定币的试验。香港财经事务及库务局局长许正宇指出，法律上不排除发行人民币支持的稳定币，但需审查本地支持率与货币政策。这一试点背后是人民币国际化的现实压力：2025年5月人民币全球支付占比突破2.89%，而稳定币被视为突破传统支付网络限制的关键。例如，新兴市场多国及土耳其等高通胀国家，USDT渗透度已超过当地法定货币流通量的30%，凸显稳定币在替代市场的影响力。
二、风险再评估：历史镜鉴与当代挑战
2021年学界批评的“野猫银行”类比，在2025年呈现新维度。当年耶鲁大学学者Gary Gorton将稳定币比作19世纪美国私人银行券，主张强化央行监管或推动央行数字货币（CBDC）替代。但当前技术环境已截然不同：区块链的透明性使储备资产可追溯（如Circle的USDC每月公开审计），智能合约的自动化赎回机制降低了挤兑风险。正如Cato Institute货币史学家George Selgin所言，19世纪银行危机源于地理隔离，而数字时代的稳定币依赖算法与审计维持价值，监管逻辑需从“地域控制”转向“技术合规”。
当下，稳定币的风险挑战正从两个维度凸显：其一，算法稳定币（如Dai）的去中心化治理与传统金融监管的对接难题。MakerDAO在2023年完成向去中心化自治组织（DAO）的迁移，导致监管主体缺位，智能合约的代码执行不受单一司法管辖区控制；其二，跨境流动性管理。2025年Tether与审计机构达成的新和解协议显示，其储备中美国国债占比从2021年的3.8%跃升至45%，这既反映发行国对稳定币基础资产的实质控制，也可能引发非美国国家对“金融霸权延伸”的警惕。
三、监管路径：分区分类与技术赋能
2021年提出的“差异化监管”原则在实践中逐步落地。美国SEC对稳定币的分类监管已具雏形：将Tether的USDT视为“具有证券性质的混合工具”，因其条款允许发行方赎回选择权，需适用资本市场规则；而Circle的USDC作为100%现金储备稳定币，则纳入银行存款类监管。这种区分体现了对“储备资产质量”与“赎回义务强度”的双重考量。
在亚洲，香港的监管创新提供了另一视角。虚拟银行SPDI牌照的成功实践（如Avanti银行发行数字港元稳定币Avit），推动香港提出“加密友好型”框架：允许持牌机构发行稳定币，但需满足三大要求——底层资产100%兑付、实时交易监控、与反洗钱系统对接。这种“技术驱动型监管”依赖区块链的可追溯性，试图破解传统KYC与反洗钱在加密环境中的执行难题。香港大学教授陈品山指出，公开交易的去中心化特性使监管必须依赖智能合约自动化执行，例如设置“异常交易预警冻结”的预设程序，这对监管科技（RegTech）提出了更高要求。
四、前瞻：稳定币与主权货币的共生逻辑
2025年的监管实践揭示一个重要转向：稳定币正从“创新颠覆者”演变为“主权货币体系的补充”。美国通过立法将稳定币与国债市场绑定（《稳定币法案》要求发行方持有不少于30%的美国国债），既创造新的流动性需求，又强化美元资产的全球配置；中国则通过香港试点探索CNH稳定币，意图在“一带一路”沿线国家建立基于稳定币的支付网络。这种趋势背后，是数字时代货币权力重新分配的深层变革。
然而，监管层也需警惕“创新抑制”风险。正如经济学家劳伦斯·萨默斯指出，过度的牌照要求可能将算法稳定币推向“监管灰色地带”，反而加剧系统性风险。2021年Rohan Gray为议员起草的《稳定币发行方持牌法案》在2025年修订版中，新增“去中心化审计豁免条款”，反映对技术多样性的包容。未来的监管框架可能呈现“双轨并行”：对储备型稳定币实施严格资产审计，对算法型稳定币则建立“沙盒观察—风险分级—渐进引入”机制。
结语
从2021年的监管觉醒到2025年的制度建设，稳定币监管的核心命题始终是“市场创新”与“系统稳定”的动态平衡。美国的立法试点与中国的区域试验，本质上都是在数字货币时代重新定义货币治理边界。对行业而言，透明度（如实时储备审计）与合规技术（如监管智能合约）将成为准入门槛；对监管者而言，则需在防止“野蛮生长”与避免“因噎废食”之间找到精准平衡。正如人民银行行长潘功胜所言，稳定币重构了“支付即结算”的底层逻辑，而监管的进化必须与技术的进步同频共振，方能在风险与创新的张力中开辟可持续的发展路径。
